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文｜恒心 来历｜博望财经 此刻一提到投资，大师第一时候想到的就是新能源，而一说到新能源，第一反映就是光伏。 简直，在“碳中和”布景下，搭乘高价多晶硅和市场需求火爆的“春风”，光伏行业成长迅猛。截至2021年底，全球光伏累计装机容量926GW，2017年至2021年新增装机容量年复合增加率到达13．62％，并按照国际可再生能源署（IRENA）猜测，2030年、2050年累计装机方针将别离为今朝的5．62倍和15．12倍。 现在，火热的光伏赛道或再度迎来一名玩家。 据深交所动静，创业板上市委员会定在11月3日召开2022年第76次上市委员会审议会议，将审议江苏润阳新能源科技股分有限公司（以下简称“润阳股分”）等首发事项。 润阳股分之所以备受市场存眷，不但由于身处高景气宇光伏行业，还因融资金额高达40亿，远高在其他公司。 而要问一家公司为什么要上市，融资是首要目标之一。 据悉，润阳股分拟将此次召募资金约62．5％用在“年产5万吨高纯多晶硅项目”、“年产5GW异质结电池片出产项目”，残剩37．5％用在弥补活动资金。 不难看出，润阳股分是缺钱了。 前人云，“正人爱财，取之有道”，但润阳股分仿佛健忘了祖训，2019年至2021年因融资渠道少、资金链重要等缘由，竟产生了如转贷、无真实买卖布景的单据流转、小我卡出入金钱等内控不规范的行动。 事实上，行业老三润阳股分鲜明亮丽的背后，早已千疮百孔，双经销模式饱受质疑，更是一度被认为是巨子代工场，高达80％以上的资产欠债率该若何调降，IPO会是解决资金窘境的好方式吗？ 01 光伏行业将来要变天了？ 光伏财产链首要包罗多晶硅料、硅片、电池片、组件、利用系统等多个环节。此中上游包罗太阳能级多晶硅、单晶硅棒／多晶硅锭、硅片的出产；中游包罗电池片、组件的出产；下流为光伏发电系统建造运营和光伏利用产物制造。 资料来历：润阳股分招股仿单。 太阳能电池片财产范围随光伏行业扩大同步扩年夜，集中度延续晋升。按照中国光伏行业协会（CPIA）统计，2021年全球晶硅太阳电池片产量同比增加37．03％至223．9GW，此中我国太阳能电池片产量更是同比年夜幅增加46．90％至197．9GW，占比逾88％。 资料来历：润阳股分招股仿单。 在“碳中和”方针下，按照中金公司猜测，2060年国内光伏年需求有望到达700GW，累计跨越1．4万GW，较2019年底累计装机范围增加70倍；假如斟酌海外需求则市场空间乃至会到达2400－3000GW／年，是2019年装机容量的20－25倍。 资料来历：中金公司，《碳中和，离我们还多远：综述篇》。 另外，在多国“碳中和”方针、洁净能源转型和绿色苏醒的鞭策下，长江证券研究所猜测，2022－2025年中脾气形下全球光伏新增装机容量别离为218GW、278GW、356GW和456GW。 电池片是决议组件效力和本钱的焦点器件，对光伏发电本钱降落具有要害性的感化，此中PERC电池成为市场主流。 一方面，跟着持续多根单晶拉制手艺和金刚线切割手艺的利用，单晶硅片本钱不竭降落，鞭策单晶电池本钱降落，按照CPIA统计，2021年度我国单晶硅片市场占比到达约94．5％。另外一方面，PERC手艺具有高效力、低本钱的高性价比优势，市场据有率在2021年到达91．2％，已成为当前业内主流手艺。据CPIA猜测，2022－2025年单晶PERC电池还是主流产物，至2025年PERC电池的市场据有率将连结在50％以上。 资料来历：润阳股分招股仿单。 至在将来PERC电池的市场据有率为什么会降落，又会被谁替换，招股书中给出谜底。 IBC、HBC等N型手艺线路或钙钛矿等非晶硅手艺，被称为“将来手艺”，即固然可以或许实现理论上更高的转换效力，但尚处在尝试和验证阶段，短时候不具有财产化利用的可能性。按照CPIA猜测，N型单晶硅片的市场占比将从2021年的4．1％敏捷增加到2025年的25％，到2030年占比将接近50％。 资料来历：CPIA，《中国光伏财产成长线路图（2021年版）》。 润阳股分成立在2013年，是一家高效太阳能电池研发和制造商，产物有PERC电池、多晶电池、单晶电池等，处在行业中游。值得一提的是，分歧在隆基绿能、通威股分、晶科能源等巨子采纳财产链垂直一体化，润阳股分专注在太阳能电池研发单一赛道，经由过程与巨子构成错位竞争，巩固市场地位。 成果是喜人的，按照PV InfoLink的统计，2020年至2022年1－6月润阳股分电池片年度销量均位居全球第三名，产能范围也敏捷扩年夜，时代电池片产能和产量复合增加率跨越85％，此中单晶PERC太阳能电池片产能到达22GW。 就今朝来看，润阳股分和通威股分（600438．SH）、爱旭股分（600732．SH）等巨子将来在N型电池范畴必有“一战”。 深知此事理的同业，已最先着手结构，很多乃至量产期近。以通威股分为例，本年上半年在实现保山、包头再扩产40万吨硅料，为N型电池量产期近供给根本保障；爱旭股分也紧追不舍，经由过程成立子公司赛能，最先专注自研ABC电池迎接N时期。固然，润阳股分也有所动作，此次召募资金部门将用在进级N型电池手艺。 02 双经销素质就是拜托加工？ 身为行业老三，润阳股分却增收不增利。 凭仗庞大的发卖量，鞭策润阳股分营收由30亿元快速增至2021年的106亿元，复合增加率高达87％。 固然，营收的飞速增加与润阳股分的首要客户和供给商不无关系。2019年至2022年上半年润阳股分前五年夜客户包罗晶科能源（688223．SH）、隆基股分（601012．SH）、天合光能（688599．SH）等市值超千亿元的光伏行业龙头。 但值得一提的是，上述主要客户兼具两种身份，不但是润阳股分的客户，仍是其供给商。时代润阳股分向前五年夜供给商采购金额约别离占比82．39％、76．74％、67．05％和74．07％。 这类“怪像”被润阳股分公道的注释为：公司存在向年夜型光伏一体化出产商采购硅片同时发卖电池片的双经销营业模式。在这类营业模式下，客户将一批原材料发卖给公司的同时，与公司商定在完成出产后，需将对应范围的产制品发卖给客户。具体到润阳股分，就是客户供给硅片、硅棒给公司，公司出产成太阳能电池片后，再发卖给客户。 对该模式存在的缘由，润阳股分暗示，“公司首要产物单晶PERC电池片的市场价钱受原材料单晶硅片价钱影响较年夜，为包管单晶硅片的不变供给，同时应对单晶硅片价钱波动风险以提早锁定利润，公司选择与年夜型光伏一体化出产商进行双经销营业合作，既包管了两边原材料供给链的平安与不变，又实现了不变的盈利。” 属实，润阳股分盈利能力较为不变，归母净利润延续在2．4亿元～5．2亿元低位盘桓。但可想而知，这生怕并不是润阳股分想要的成果吧。 可即使如斯，对不具有完全订价权的润阳股分，又能做些甚么？ 虽然双经销模式益处“颇多”，但这是以抛却完全订价权换来的。要知道，润阳股分的订价原则为：仅能在硅片采购价钱上浮必然价差，这就必定决议了其不具有完全的电池片发卖订价权，同时由于由客户供给首要原料，并对供给量有必然划定。从素质上来看，双经销模式有拜托加工模式之嫌，这也就意味着，润阳股分沦为代工脚色。 固然其他光伏巨子也偶然会采纳拜托加工模式，但都是在本身电池片产能不足或基在本钱斟酌。若久长如斯，润阳股分市场空间会被逐步挤占。 固然，润阳股分也没有束手待毙，最先实行“嵌入式”的一体化成长计谋，上游筹建硅料产能，下流成长光伏电站营业，试图买通财产链上下流。 03 几次堕入活动性危机，真的这么“缺钱”吗？ 假如说润阳股分营业模式的改变需要持久计划，可以临时不予理会，但“缺钱”问题燃眉之急，急需处置。 据招股仿单显示，2019年至2022年6月底润阳股分资产欠债率别离为78．84％、75．48％、81．39％、81．99％，居高不下且呈上升趋向；活动比率和速动比率均小在1倍，周转效力欠安。 截至本年6月底，润阳股分账面的货泉资金仅26．9亿元，但活动欠债高达104．58亿元，资金缺口庞大。 固然，润阳股分此前也曾呈现过活动性危机，但解决体例不合规，是以还触及财政内控不规范的风险。 据招股仿单显示，2019年至2021年迫在融资渠道少、资金链重要等缘由，润阳股分产生了如转贷、无真实买卖布景的单据流转、小我卡出入金钱等内控不规范的行动。此中，为均衡部门子公司短时间资金需求，润阳股分与润阳悦达、润阳建湖、上海矽桓、无锡海博瑞等4家子公司的产生无真实买卖布景的单据流转总额合计近5亿元。 资料来历：润阳股分招股仿单。 另外，在经营上，润阳股分还动用了联系关系方供给链融资办事。润阳股分经由过程悦达新实业、悦达供给链等11家联系关系方为其供给供给链融资办事。具体操作上，联系关系方作为供给链融资中心商向原材料供给商采购硅片或银浆后直接发卖给润阳股分，润阳股分付给融资商必然的融资费，以耽误金钱结算周期、减缓资金压力。 真的很“缺钱”的润阳股分急需IPO回血，若上市历程受阻，势必会陪伴较年夜的资金压力。 原文题目:润阳股分冲刺IPO，坐拥光伏“风口”却陷“增收不增利”怪圈
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