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＄隆基绿能．SH 10 月 28 日 A 股盘后发布了 2022 年三季度事迹，因为最焦点的收入和归母利润表示之前公司都已给画了圈、指定了规模，成果上年夜差不差，没有太年夜预期差，焦点仍是经由过程本钱、开支分派来看盈利质量，和背后财产竞争和博弈的进度。

a． 需求兴旺催动之下，三季度公司收入 366 亿，同比增加从上季度的 65％ 进一步拉升到 73％。

b． 归母利润 45 亿，同比增加 75％，利润率 12．3％，比上个季度还所恢复，这个生怕也是隆基在三季度事迹预告出来以后上涨的焦点缘由，收入加快的环境下，利润率表示也在进一步恢复。

c． 归母看起来不错的表示背后首要是靠外汇升值带来的财政收益和硅料投资收益来支持，而不斟酌这两项，海豚君核算的主营焦点经营利润只有 30 亿，利润率也只有 8％ 多一些，同比增加戋戋 11％。

而这两项从估值角度斟酌的话，汇兑损益来自在外部汇率变更，并不是是一个延续久长的工作，难以打入持久估值预期傍边，财政费率很难延续持久呆在－2％ 以上的位置，是以不做斟酌。

而对投资收益对估值的进献一般如许处置：因为公司不是做投资的，这类投资性收益非本身主营经营营业，一般依照所持股公司的方针估值叠加对这个公司的股权占比来零丁测算价值，不会混在公司主营的预期现金流猜测傍边。

而剔除这两个身分后，更多显示是隆基在上游硅料主导行业利润、组件厂向下流电站又没有像宁德时期那样的价钱传导能力，终究作为行业龙头能做得只能是经由过程本身组件的产能操纵率来均衡财产链上下流的价钱，终究尽力在做年夜收入的环境下，利润不至在损掉的太利害，避免在需求爆棚的时辰，只能给上游硅料做嫁衣。

在当前光伏装机需求仍然兴旺（表现在隆基合约欠债三季度末环比爆棚性增加了 67％，同时存货只小增 4％，定单量年夜），隆基的预期反转仍是要等硅料产能释放，延续存眷硅料的价钱转变趋向，这会直接影响隆基作为组件龙头的产能操纵率，收入和利润释放。

以下是具体阐发

1、关在隆基股分，要知道甚么？

隆基股分卡位光伏赛道。从硅片营业起身，公司沿着光伏财产链睁开了一体化结构，当前除冶炼提纯的硅料营业没有深度参与（只有一些股权投资），往下的财产链根基都有：硅棒 － 硅片 － 电池片 － 组件的研发、出产和发卖，同时还结构集中式地面电站和散布式光伏屋顶（含 BIPV）的系统解决方案、光伏制氢等向阳范畴。不外公司的营业支柱是大师熟知的硅片和组件两个环节，在单晶硅片和组件环节，公司已跃然成为全球第一的龙头。

数据来历：公司财报，长桥海豚投研清算

硅片和组件是市场存眷的两年夜焦点营业：

1．组件营业首要对外出售。公司组件营业起在 2014 年，是基在本身领先的单晶硅片手艺成长起来的。干一行则成一行，公司组件营业已成长为公司的第一年夜营业支柱，而且占有了全球第一的位置。同时公司组件营业周全全球化，境外组件收入跨越国内市场，获得了海外市场的承认。

2．硅片营业部门自用部门外销。公司押注单晶硅手艺线路，鞭策单晶硅周全代替多晶硅，也是以成为这波替换进程中的最年夜赢家。因为公司本身最先了组件营业，是以公司出产的硅片一部门用在自用，一部门对外发卖，今朝根基处在 2：1 的比例。

3．光伏财产链价钱博弈猛烈，公司盈利能力转变需要倍加存眷。当前的光伏财产链处在以硅料为泉源、全财产链涨价的期间，硅料环节资金壁垒高，而且扩产周期长，成为这波光伏行业快速成长路上的瓶颈。公司硅片和组件营业盈利承压，需要倍加存眷公司盈利指标的转变、和财产链价钱的走势和预期拐点。

当前公司产能布局年夜约环境是：硅片产能是组件的 1．5 倍，是电池片产能的 2 两倍。是以，今朝公司在营业布局上，硅片三分之一外销，三分之二自用在下一步的电池片出产，而出产组件时，自产的电池片自用不敷，还要有一半的量需要外采，而终究组件出产出来以后，绝年夜部门都对外卖出了，只有很少许用在公司所接的光伏电站项目。

如许收入端表现出来的成果就是：组件收入占到了收入的 75％ 摆布，硅片和硅棒等占年夜约 20％，剩下的 5％ 摆布是电站扶植与其他等杂项。

2、以下是海豚君的具体阐发：

1、增加加快，利润不变

公司前段时候发布 1－9 月份事迹预告，还让市场冲动了一把：“2022 年 1－9 月，公司估计实现营业收入为 864 亿元－874 亿元之间，同比增加 54％－56％；估计实现归属在上市公司股东的净利润为 106 亿元－112 亿元之间，同比增加 40％－48％。”

这个预告隐含的三季度营收是 359 亿－369 亿，对应的三季度利润年夜约在 41－47 亿之间，隐含三季度收入小幅加快增加，利润率连结不变。

现实成果出来，三季度营收 366 亿，同比增加 73％，跟公司的预告年夜差不差，归母利润 45 亿，同比增加 75％，也在公司的指引规模以内。

而从趋向上来看，公司首尾两头收入与利润均在双双加快当中，表示比力不变。

（2）高价硅料，组件利润进一步被挤压

毛利率延续快速下滑：在全球光伏需求装机爆棚的环境下，硅料因为重资产资金壁垒 ＋ 长扩产周期，是全财产链涨势最凶悍的环节，而下流电站则对组件本钱极为敏感，最上游的本钱上涨没法全数传导到下流。

这中心的本钱只能有中心的环节来承受，而隆基所做的硅片——电池片——组件，恰好就是处在这个中心环节。

行业爆棚的需求让硅料价钱当前仍在高位盘桓状况，隆基提早签好的组件定单，赶上不竭上涨上游原材料本钱，定单价钱追不上原材料的价钱，致使它的收入增加是很好，可是毛利率却延续遭到腐蚀。2022 年三季度公司的毛利率进一步从二季度 15．5％ 的根本上滑落到了 14％，硅料的本钱压力仍然很年夜。

（3）归母还不错？不是焦点主营的功绩

在毛利率较着下滑的环境下，公司终究归母利润表示不错，到达了 45 亿，净利率比二季度还晋升了 0．3 个百分点，到了 12．3％，首要是归结在两个身分：

a． 财政费用：这个季度财政收益比上个季度更高了，致使财政费用率是－2．3％，假如是跟上季度一样的缘由，那就是公司由于出口，外汇较多，美元升值可能致使汇兑损益收益较高。

b．硅料的投资权益：公司在经营上不触及上游硅料的生意，可是经由过程权益投资的体例，对通威等有必然持股，三季度这类权益性投资分到了 13．8 亿的利润，比上季的 11 亿又多了三亿多。

而假如剔除这两样收益，公司自己焦点营业利润（收入 － 本钱 － 营业税 － 三费）环境现实很是不乐不雅，营业利润只有 30 亿，同比增加只有 11％，营业利润率不外 8％。

而再细看公司的费用端环境，根基可以看到除财政收益利好以外，比拟在二季度而言，公司的发卖、治理和研发费用率都有所上行。归母利润之所以还能保住二季度的水准，首要就是靠投资收益来支持，单项投资收益 14 亿已可以抵失落全数的运营费用 11 亿了。

而这个工作假如从估值角度斟酌的话，汇兑损益来自在外部汇率变更，并不是是一个延续久长的工作，难以打入持久估值傍边，是以不宜假定公司财政费率延续持久呆在－2％ 以上的位置，是以不做斟酌。

而对投资收益，一般的处置方式因为公司不是做投资的，这类投资性收益非本身主营经营营业，一般依照持股公司方针市值叠加对这个公司的股权来零丁测算价值，不会混在公司主营的预期现金流傍边。

是以，这个公司要害的利润指标在海豚君看来，是海豚君零丁拉的收入 － 本钱 － 营业税 － 三费以后的利润。而三季度这个利润而言，利润率只有 8％，比拟上个季度下滑了接近两个百分点，利润同比增速 11％，在收入加快的环境下，比上季度的 2％ 略微恢复了一些。

其实可以看出，固然光伏需求爆棚，不斟酌对上游硅料的股权性投资，隆基在上游供给吃紧，下流又很难像宁德时期那样传导价钱压力。作为行业龙头，还要具体考量组件市占和利润缔造之间的均衡术，日子其实不算是那末好过。

＜此处竣事＞

本文为长桥海豚投研原创文章。

原文题目:“虚火” 的隆基：光伏繁华之下藏着龙头的无奈