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从8月19日的阶段高点算起，光伏概念指数（CN：BK0478）已回落20％。对过往三年吃惯了肉的光伏投资者而言，如许的回调难免心生害怕：莫非属在中国光伏财产的周期拐点已到临？

为了弄清晰这个问题，我们对光伏财产的成长进行了注意复盘，寄但愿在经由过程畏敬汗青，以实现对行业将来成长的远眺。

光伏财产的强势并不是从一而终，比来一次市场记忆犹新的渡劫是，因为发电本钱老是居高不下，在财产补助退坡（531新政）后，市场一度对光伏财产的将来布满疑虑，上市公司的整体估值跌至汗青低点。

图：光伏概念指数（CN：BK0478）周线走势，来历：雪球

但是，跟着财产手艺的延续精进，光伏发电效力不竭晋升，叠加能源变化所释放的重大需求，光伏财产的增速得以急速释放。光伏硕果丰收背后，手艺成熟是先决前提，需求释放是直接动因。手艺与时期共振之下，投资者预期得以周全重塑。

放眼全局，新能源的突起仅仅是最先，特别在海外埠缘场面地步不竭重要的环境下，更是增添了全球市场对光伏财产需求简直定性。相干公司估值的回落更像是受外界身分致使的投资者决定信念减退，财产焦点鞭策力犹在，预示着光伏公司远未到终点，依然有故事可讲。

光伏发电实现平价上彀以后，光伏相较在传统能源的竞争力最先闪现，手艺身分对光伏财产的影响权重将有所下降。但是所谓的“平价”并不是终点，更廉价、洁净的电力还是人们永久的寻求。将来行业的成长将若何知足需求的增加。

如斯布景下，我们认为，光伏财产将进入2．0时期：垂直一体化时期。

01财产趋向：一体化成为必定

起首，我们需要不厌其烦的带着大师思虑：光伏的第一性道理是甚么？其实谜底很简单，那就是降本。由于所有发电体例出产的终究商品就是电，而电是最典型的尺度品，没有人会去关心我今天手机充的电是来自火电、水电、光伏、风电仍是核电，更低的价钱是极致尺度品的独一竞争法例。

所以光伏的成长史，就是一部降价史。可是，降价的焦点驱动身分在逐步产生迁徙，恰是看到这个转折点，是以我们将光伏的成长阶段分为1．0和2．0。

1）手艺立异是光伏1．0时期的主旋律

从2001年无锡尚德成立算起，中国光伏财产最少履历了20年的年夜浪淘沙时期，终究才构成了一条分工明细的壮大供给链系统。不管是上游多晶硅、中游电池片，仍是下流组件，首要的市场份额都被中国企业紧紧占有。

回望中国光伏财产的突起之路，由立异所带来的新手艺驱动是成功的要害，后发者的追逐反超故事，成为大师津津乐道的贸易故事。

图：光伏财产链各环节手艺进展，来历：兴业证券

好比，隆基股分将金刚线切割手艺引入到单晶硅片切割范畴以后，全部切割速度提高了2－3倍，本钱得以年夜幅下降。2015年，我国出台了《能效领跑者轨制实行方案》，明白增进进步前辈光伏手艺产物利用和财产进级的主基调，转化效力更高的单晶硅手艺成为冲破性手艺，倾覆了此前多晶硅主导市场的款式。到今天，发电效力更高、单瓦本钱更低的单晶硅片已实现反超，成为主流。

再好比，通威在2007年就最先在多晶硅出产工艺和装配上优化、验证，到2014年，前后进行四次技改，其综合能耗由最初的每千克180－200度，年夜幅降到2015年的每千克60度摆布度。跟着手艺不竭立异，综合电耗、蒸汽耗损、硅粉耗损等出产指标延续降落，今朝通威多晶硅的出产本钱已降至3－4万／吨（剔除工业硅市场价钱身分影响，以不变价计较），相当在2015年主流市场售价的1／3。

别的，还冷氢化、反歧化、高沸裂解、持续直拉手艺、RCZ单晶发展、单晶PERC、双面发电、多主栅等新手艺的应用，让光伏发电本钱不竭下探，鞭策着中国光伏周全走向财产潮头。

图：2012－2020光伏发电度电本钱降落趋向，来历：天风证券

不难理解，中国光伏财产之所以可以或许从一路追逐做到引领全球，其原动力仍是曩昔二十余年手艺变迁——新手艺鞭策行业延续降本增效，本钱下行带来需求向上，销量增添反哺手艺研发。可以说，这是光伏财产的1．0时期。

手艺为王的时期，最高效的贸易模式是甚么，就是每个企业集中所有气力在一个点进行攻坚，终究配合完成财产链的立异。这一种模式，在现今的半导体、立异药范畴仍在大张旗鼓地上演。

2）垂直一体化成为光伏2．0时期要害词

固然将来手艺成长照旧充任光伏财产的焦点驱动力，可是除开电池片以外各环节的手艺线路相对开阔爽朗，手艺动能已最先显现疲态。这也是为何，曾城头年夜旗常常变换的光伏行业，在近几年，行业龙头老是几个老面目面貌。

降本寻求永不休。我们看到，在手艺快速迭代动能衰减以后，由龙头企业驱动的垂直一体化计谋逐步成为最近几年行业成长的新趋向。

拿数听说话。依照Solarzoom数据，隆基绿能、天合光能、晶澳科技、晶科能源、阿特斯太阳能是2021年全球光伏组件出货量前五的公司，合计市场占比达61．8％，其他所有厂商的占比仅为38．2％。

图：2021年组件行业款式（按出货量，GW），来历：Solarzoom，东吴证券研究所

在这五年夜组件龙头中，无一破例的都将垂直一体化计谋视作将来成长的重点。

隆基绿能、晶澳科技、晶科能源一体化结构较早，当前一体化率均跨越50％，外采比例成功年夜幅降落。本来天合光能是独一没有进行一体化结构的专业化组件龙头，但在本年6月17日，其高调公布投资扶植青海（西宁）零碳财产园，周全拥抱垂直一体化。

并且天合光能的“一体化”很是完全，不但向上结构硅片，乃至还笼盖最多晶硅和其原材料工业硅，还向下结构组件辅材。据悉，天合光能将在青海投建年产30万吨工业硅、年产15万吨高纯多晶硅、年产35GW单晶硅、年产10GW切片、年产10GW电池、年产10GW组件和15GW组件辅材出产线。

从某种意义上说，天合光能的改变是光伏财产2．0时期步入加快期的标记性事务。

图：组件龙头组件产能和一体化率对照（GW，％），来历：CPIA，东吴证券研究所

经由过程垂直一体化计谋，企业的计谋自立性将显著晋升，不但可以或许有用地节制终端本钱，而且还可以进一步包管定单的和时交付，对公司的产能计划、营业开辟都有着积极的意义。

更要害的，垂直一体化可以有用保障公司在行业的地位和将来收入不变性。从当前的成果数据来看，一体化率高的组件公司，它们的组件营业单瓦盈利能力较着强在一体化率低的公司。

图：2020－2021组件营业单瓦盈利环境（元／W），来历：Wind，东亚前海证券研究所